九芝堂于6月26日發(fā)布了《發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易報告書(shū)》,計劃以每股14.22元的價(jià)格,定向發(fā)行45835.49萬(wàn)股股份用于收購友搏藥業(yè)全部股權,由此計算友搏藥業(yè)整體估值高達65.18億元,相比賬面凈資產(chǎn)金額增值了360.13%。
從收購對象友搏藥業(yè)的主營(yíng)產(chǎn)品疏血通
注射液主要功能看,活血化瘀的功效與上市公司中恒集團的主營(yíng)產(chǎn)品血栓通注射液非常類(lèi)似,屬于可替代產(chǎn)品,因此這兩家公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)對比性很強。中恒集團2014年實(shí)現凈利潤金額高達15.94億元,相當于友搏藥業(yè)當年4.03億元凈利潤的大約4倍;截至7月22日,中恒集團的總市值為252億元左右,大致相當于友搏藥業(yè)整體估值4倍。這組數據對比說(shuō)明,九芝堂針對友搏藥業(yè)這家非上市公司的價(jià)值評估,幾乎等同于目前中恒集團的估值水平,但值得探討的是,中恒集團目前的252億總市值是建立在今年上半年單邊牛市上漲之后的結果,而在今年年初時(shí),中恒集團的總市值還只有192.87億元,與目前總市值相差60億元,這表明其近1/3市值是在今年被推升上去的。由此來(lái)看,九芝堂針對友搏藥業(yè)的收購參考市場(chǎng)同類(lèi)公司的評估還顯得合理嗎?
當然,評估值的高低并非是友搏藥業(yè)的問(wèn)題,不過(guò)這不代表友搏藥業(yè)自身就沒(méi)有問(wèn)題,如從報告書(shū)所提供的友搏藥業(yè)固定資產(chǎn)成新率變化上就可以看到友搏藥業(yè)經(jīng)營(yíng)上還是存在疑點(diǎn)的。在友搏藥業(yè)所標注出來(lái)的22項主要生產(chǎn)設備中,可以看到有多達17項資產(chǎn)的成新率超過(guò)了87.5%,參照友搏藥業(yè)固定資產(chǎn)折舊年限設置,意味著(zhù)這些機器設備的實(shí)際使用年限還不超過(guò)2年,這說(shuō)明其在2012年時(shí)公司還并不擁有這些主要生產(chǎn)設備,但在不擁有這些主要生產(chǎn)設備的背景下,公司竟然能夠在2012年實(shí)現超6億元營(yíng)業(yè)收入和3.22億元巨額凈利潤,這是如何實(shí)現的呢?除此之外,我們還可以看到隱藏在該公司盈利能力數據背后還有其他諸多疑點(diǎn)存在。
“脫離地心引力”的毛利率
根據收購報告書(shū)披露的產(chǎn)品銷(xiāo)售信息,友搏藥業(yè)旗下僅包含了疏血通注射液這一項主營(yíng)產(chǎn)品,該產(chǎn)品生產(chǎn)所需的主要原材料則為水蛭和地龍,這兩項直接材料占到友搏藥業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的半數以上份額。
因此,在正常的財務(wù)邏輯下,友搏藥業(yè)主要原材料的采購價(jià)格,將對該公司的產(chǎn)品生產(chǎn)成本和毛利率產(chǎn)生很大的影響。如果同期該公司產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格的增幅遠小于主要原材料采購價(jià)格,就將導致單位生產(chǎn)成本的上升和毛利率的下降,反之亦然。
2014年,友搏藥業(yè)的疏血通注射液產(chǎn)品銷(xiāo)售單價(jià)為每支9.06元,相比2013年的銷(xiāo)售均價(jià)每支8.9元,小幅增長(cháng)了1.8%。而與此相對應的是,作為生產(chǎn)此項產(chǎn)品的主要原材料水蛭的采購價(jià)格,卻出現了較大幅度的上漲,從2013年的每千克761.69元大幅上漲到2014年的每千克1047.13元,增幅高達37.47%;同時(shí)另一項主要原材料地龍的價(jià)格也呈現小幅上漲,從2013年的每千克145.51元大幅上漲到2014年的每千克146.02元。
一方面是主營(yíng)產(chǎn)品銷(xiāo)售價(jià)格的微幅上漲,另一方面卻是占據主營(yíng)業(yè)務(wù)成本將近4成的主要原材料價(jià)格猛漲了將近4成,在正常的情況下這勢必導致友搏藥業(yè)的毛利率出現較為明顯的下滑才對。
然而事實(shí)上,根據收購報告書(shū)披露的數據,友搏藥業(yè)的疏血通注射液產(chǎn)品毛利率在2014年為82.37%,相比2013年的82.03%不僅沒(méi)有下降,反而還出現了小幅增長(cháng)。這就顯得非常匪夷所思了,友搏藥業(yè)的主營(yíng)產(chǎn)品盈利能力,為什么能夠脫離產(chǎn)品售價(jià)和材料采購價(jià)格變動(dòng)的影響呢?這就不得不令人懷疑,友搏藥業(yè)存在虛估利潤的財務(wù)舞弊行為。能源消耗上存在很大疑點(diǎn)
再來(lái)關(guān)注一下友搏藥業(yè)產(chǎn)品生產(chǎn)過(guò)程中的能源消耗率,根據收購報告書(shū)披露的產(chǎn)品生產(chǎn)數據,該公司在2015年第1季度的產(chǎn)品產(chǎn)量為3219.06萬(wàn)支,相當于2014年全年總產(chǎn)量11358.38萬(wàn)支的28.34%。
在正常的生產(chǎn)邏輯下,友搏藥業(yè)的主營(yíng)產(chǎn)品項目在2015年并未發(fā)生變更,同時(shí)疏血通注射液產(chǎn)品的生產(chǎn)流程和工藝也沒(méi)有發(fā)生變更,那么該公司在2015年第1季度中生產(chǎn)過(guò)程需消耗的能源數量,與2014年全年的總消耗量相比,也應當與產(chǎn)品產(chǎn)量的對比數據值大體相當,這兩組數據應當是匹配的。
但是事實(shí)上,根據收購報告書(shū)披露的友搏藥業(yè)主要能源消耗數據,水、電這兩項主要能源在2015年第1季度的實(shí)際消耗量,僅相當于2014年全年消耗量的21%左右,顯著(zhù)低于產(chǎn)品生產(chǎn)量的對比數據。這就意味著(zhù)友搏藥業(yè)的主營(yíng)產(chǎn)品能源消耗率在大幅下降,單位產(chǎn)品生產(chǎn)所消耗能源數據出現了大約四分之一的下降。這樣的下降幅度,對于主營(yíng)產(chǎn)品生產(chǎn)模式和流程并未發(fā)生變化的公司而言,實(shí)在是令人難以置信的。
這自然就會(huì )令人懷疑,友搏藥業(yè)是否存在少計能源消耗數量,進(jìn)而少計產(chǎn)品生產(chǎn)成本、虛增利潤的問(wèn)題。
九芝堂自身財務(wù)疑點(diǎn)不少
除收購標的友搏藥業(yè)出現問(wèn)題外,九芝堂自身所披露的財務(wù)數據也存在著(zhù)不少疑點(diǎn)。根據該公司披露的2014年半年報,“湖南同安
醫藥有限公司”以1094.46萬(wàn)元的銷(xiāo)售額位列九芝堂當期第一大客戶(hù)之列。
在正常的會(huì )計核算邏輯下,針對同一客戶(hù)全年的銷(xiāo)售金額在同一年當中是不斷累加計算的,因此全年的銷(xiāo)售金額應當超過(guò)上半年銷(xiāo)售才對;即便這個(gè)客戶(hù)在下半年中沒(méi)有再進(jìn)行任何新增采購,全年的銷(xiāo)售金額也應當等于上半年的銷(xiāo)售金額,而絕不會(huì )比上半年的銷(xiāo)售金額低。
反觀(guān)九芝堂的財務(wù)數據,“湖南同安醫藥有限公司”并未現身于該公司2014年報的前五名客戶(hù)名單中,這也就意味著(zhù)針對該公司全年確認的銷(xiāo)售收入金額,不會(huì )超過(guò)同期排名第五位的客戶(hù)“北京普仁鴻醫藥銷(xiāo)售有限公司”對應的960.3萬(wàn)元,但是這卻很明顯比半年報中已經(jīng)確認的銷(xiāo)售收入金額少,且相差了百萬(wàn)元以上。
需要說(shuō)明的是,在2014年中九芝堂的合并范圍發(fā)生過(guò)變更,其中以自有資金出資設立全資子公司“湖南九芝堂芃茂科技有限公司”是新納入合并范圍的公司,但是這一行為不會(huì )導致該公司在半年報和年報中,針對同一客戶(hù)的銷(xiāo)售金額出現矛盾;與此同時(shí),九芝堂還存在一家控股公司被剔除出合并范圍,為“長(cháng)沙杜克投資管理有限公司”。
從理論上來(lái)說(shuō),合并范圍內減少了某家子公司,有可能導致針對同一客戶(hù)的銷(xiāo)售金額,在半年報和年報中出現矛盾,前提是這個(gè)客戶(hù)曾經(jīng)是這家被剔除出去的子公司的客戶(hù)。但是就九芝堂而言,在剔除出“長(cháng)沙杜克投資管理有限公司”合并范圍時(shí)的原因是該公司已經(jīng)“無(wú)實(shí)際經(jīng)營(yíng)活動(dòng)”,那么也就無(wú)從談起針對大客戶(hù)的銷(xiāo)售了,也就無(wú)法導致九芝堂半年報和年報中存在的銷(xiāo)售矛盾。
從上述分析中不難看出,并不存在合理的理由,來(lái)解釋九芝堂2014半年報和年報中存在的、針對同一客戶(hù)銷(xiāo)售金額出現矛盾的問(wèn)題,這就非常令人懷疑該公司披露的銷(xiāo)售收入金額是否真實(shí)合理。
不僅銷(xiāo)售收入存在問(wèn)題,九芝堂2014年末的應收賬款數據也并不可信。根據年報披露的信息,當年末應收賬款余額最大的客戶(hù)為“長(cháng)沙市醫療保險管理服務(wù)局”,對應金額為1217.07萬(wàn)元,而且根據針對這筆應收賬款計提的壞賬準備金額來(lái)看,這筆欠款的賬齡全部為1年以?xún)瓤铐棥?/div>
在正常的會(huì )計核算邏輯下,應收賬款是用于核算與主營(yíng)業(yè)務(wù)相關(guān)的未結算款項的,因此應收賬款的形成直接對應著(zhù)的銷(xiāo)售業(yè)務(wù)的發(fā)生,只有先發(fā)生銷(xiāo)售關(guān)系,才有可能誕生出應收賬款來(lái)。至于九芝堂與“長(cháng)沙市醫療保險管理服務(wù)局”2014年末的應收賬款余額賬齡全部為1年以?xún)?,這就意味著(zhù)針對該公司全年的銷(xiāo)售金額,也不應當低于1217.07萬(wàn)元;即便考慮到增值稅銷(xiāo)項稅額的影響,不含稅的銷(xiāo)售凈額也至少超過(guò)了1000萬(wàn)元。
事實(shí)上,“長(cháng)沙市醫療保險管理服務(wù)局”并未能夠現身于九芝堂2014年前五名客戶(hù)名單當中,這意味著(zhù)2014年中九芝堂針對該客戶(hù)的銷(xiāo)售收入金額,不會(huì )超過(guò)同期排名第五位的客戶(hù)“北京普仁鴻醫藥銷(xiāo)售有限公司”對應的960.3萬(wàn)元。很明顯,這與前文所述的分析結論是不符的,指向九芝堂存在至少部分應收賬款沒(méi)有相應的銷(xiāo)售也無(wú)與之對應,甚至不排除該公司存在虛增應收賬款的問(wèn)題。
九芝堂的現金流量數據,同樣存在很大問(wèn)題。根據2014年報顯示,該公司當年向排名前五位的供應商合計采購金額為9306.09萬(wàn)元,占全部采購總額的比重為14.61%,由此可以計算出該公司當年的采購總額高達63696.71萬(wàn)元。
然而與此相對應的,九芝堂現金流量表“采購商品、接受勞務(wù)支付的現金”科目2014年全年發(fā)生額卻僅有47726.3萬(wàn)元,這相比總采購額少了15970.41萬(wàn)元。這就應當與對應著(zhù)該公司應付賬款科目余額,在2014年出現了一定程度同比增加。
然而事實(shí)上,從九芝堂披露的2014年末資產(chǎn)負債表數據來(lái)看,應付賬款科目余額高達25253.39萬(wàn)元,同比2013年末的6814.62萬(wàn)元,大幅增加了18438.77萬(wàn)元,遠遠超過(guò)了同期該公司總采購額和現金流出的差額金額。也就是說(shuō),九芝堂存在部分應付賬款余額,是沒(méi)有相應采購業(yè)務(wù)與之對應的,也就非常令人懷疑其真實(shí)性了。